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今年以來，擔憂情緒在房地産産業鏈悄然滋長蔓延，應收款項較高的供應商(shāng)膽戰心驚，撕破臉公開(kāi)讨債的事件，也在上市公司之間越發頻(pín)繁地上演。
其中(zhōng)，由房企開(kāi)出的商(shāng)票(piào)，成爲爆發兌付糾紛的主要陣地。截至目前，中(zhōng)國恒大(dà)、實地集團、中(zhōng)梁控股、陽光城(000671,股吧)等多家房企，均因爲商(shāng)票(piào)兌付問題被持票(piào)人維權追讨。
商(shāng)票(piào)餘額較高的中(zhōng)國恒大(dà)，還于6月初公告稱，“針對我(wǒ)司個别項目公司存在極少量商(shāng)票(piào)未及時兌付的情況，集團高度重視并安排兌付。”
一(yī)連串的違約事件，将商(shāng)票(piào)這個過去(qù)鮮有人關注的融資(zī)渠道帶到了聚光燈下(xià)。
商(shāng)票(piào)因其具有流通性、無因性（持有人在行使商(shāng)票(piào)權利時無須證明其取得彙票(piào)的原因）、可快速變現等特點，從最初的支付工(gōng)具演變成融資(zī)工(gōng)具。
不過，在這過程中(zhōng)，房企開(kāi)具的商(shāng)票(piào)無論是流向何處，還是以什麽價格在市場流轉，基本上已脫離(lí)了開(kāi)票(piào)企業的控制。但因爲商(shāng)票(piào)的特性，作爲開(kāi)票(piào)人的企業，原則上到期仍需向持票(piào)人兌付。而糾紛往往就在其中(zhōng)産生(shēng)。
如今這一(yī)隐蔽的房企資(zī)金池，已逐漸引起了監管層注意。日前有市場消息顯示，央行已将“三道紅線”試點房企商(shāng)票(piào)數據納入監控範圍，要求相關房企将商(shāng)票(piào)數據每月上報。
融資(zī)屬性逐漸增強
商(shāng)業彙票(piào)是出票(piào)人簽發的，委托付款人在指定日期無條件支付确定的金額給收款人或持票(piào)人的票(piào)據。其中(zhōng)，由銀行以外(wài)的付款人承兌的被稱爲商(shāng)業承兌彙票(piào)（下(xià)稱“商(shāng)票(piào)”）。
業内通常把商(shāng)票(piào)分(fēn)爲流通票(piào)和融資(zī)票(piào)。其中(zhōng)，流通票(piào)是指基于真實貿易背景開(kāi)出的商(shāng)票(piào)。
具體(tǐ)到地産行業，即開(kāi)發商(shāng)在對上下(xià)遊企業如材料供應商(shāng)、建築公司、設計公司、裝修公司、中(zhōng)介代理公司等機構進行結算時，不直接進行現金結算，而是開(kāi)具商(shāng)票(piào)。
開(kāi)發商(shāng)在給供應商(shāng)開(kāi)具商(shāng)票(piào)的時候，也會适當予以一(yī)些貼息。爲開(kāi)發商(shāng)提供衛浴類産品的某供應商(shāng)陳貝向記者表示，開(kāi)發商(shāng)在年末時會給出适當利息，一(yī)般一(yī)年是6~8個點左右。但這也是看情況的，“有些開(kāi)發商(shāng)會（貼息），也有些不會”，某工(gōng)程總承包商(shāng)人士表示。
在房地産行業有從業經曆、目前身處金融圈的葛戈向記者表示，供應商(shāng)也會根據開(kāi)發商(shāng)給出的賬期等，計算相應的資(zī)金成本，加到報價裏，“畢竟供應商(shāng)的資(zī)金成本也是成本”。
不過，陳貝所在的公司是工(gōng)廠品牌端，要在收到款項之後才會出貨，而開(kāi)發商(shāng)通常會開(kāi)具商(shāng)票(piào)，因此在這個交易過程中(zhōng)會需要經銷商(shāng)，簽訂三方協議，由經銷商(shāng)承接商(shāng)票(piào)，折價轉手獲得資(zī)金後，交接給陳貝方面。
而這期間，作爲中(zhōng)間人的經銷商(shāng)實際上承擔了房企兌付和年末才能收獲貼息的風險。陳貝表示，經銷商(shāng)肯承擔其中(zhōng)的風險，多因其間與開(kāi)發商(shāng)的關系比較到位，内部評估過風險，之後收款等各方面較爲方便。
對于開(kāi)發商(shāng)來說，商(shāng)票(piào)的好處更是不言而喻。商(shāng)票(piào)企業不會增加企業的負債，不增加财務費(fèi)用，不受目前貨币政策、信貸政策直接影響。同時，即便違約也不會上征信。整體(tǐ)違約成本并不高。
安信證券研報顯示，近年來商(shāng)票(piào)的融資(zī)屬性逐漸增強，通過虛構貿易背景簽發、轉讓商(shāng)票(piào)，或超額簽發大(dà)額商(shāng)票(piào)，再進行貼現套取現金。這往往被稱爲融資(zī)票(piào)。
相較于發行債券等傳統融資(zī)方式，通過商(shāng)票(piào)的方式融資(zī)，往往具有不計入有息負債、手續簡單、操作便捷等特點。在監管收緊、降杠杆壓力頗大(dà)的情況下(xià)，商(shāng)票(piào)這種能夠避免推高負債的融資(zī)方式，也就更受房企青睐。
等待兌付與“險中(zhōng)求富”
按照市場層次劃分(fēn)，商(shāng)票(piào)市場可分(fēn)爲一(yī)級市場和二級市場：一(yī)級市場主要進行票(piào)據的簽發和承兌；二級市場主要進行票(piào)據的背書(shū)轉讓、貼現和轉貼現。
在流通過程中(zhōng)，由于商(shāng)票(piào)原本就是用于支付結算，因此其功能之一(yī)就是轉給下(xià)家企業進行支付。餘瑜所在的某房地産行業的咨詢機構就收到了一(yī)張商(shāng)票(piào)作爲結算工(gōng)具，出票(piào)人爲新城旗下(xià)公司，收款人是一(yī)家設計公司。
餘瑜所在公司并不是從前述設計公司收到商(shāng)票(piào)的。“這張票(piào)是A公司給我(wǒ)們的，A是從B手裏拿到的。A付不出我(wǒ)們的錢了，就以此抵賬。”餘瑜說，最後兌付款項的人是新城方面。
除了像餘瑜所在機構等待到期兌付的情況外(wài)，不少企業在獲得票(piào)據後，會通過背書(shū)轉讓和貼現來提前獲得資(zī)金，如将票(piào)據背書(shū)轉讓給下(xià)家企業，或者找到銀行以一(yī)定的貼現利率提前獲得有折扣的票(piào)面資(zī)金。
其中(zhōng)，銀行貼現是指持票(piào)人在商(shāng)票(piào)到期前，貼付一(yī)定利息将票(piào)據轉讓給銀行。這一(yī)傳統的商(shāng)票(piào)融資(zī)方式，手續資(zī)料繁瑣，會占用承兌人（即房企）的授信額度。同時，這會受制于銀行授信和房地産貸款政策影響，房企商(shāng)票(piào)貼現不一(yī)定能夠成功。
事實上，盡管銀行有房企商(shāng)票(piào)貼現的業務，但“從我(wǒ)進入房地産行業到現在，沒有聽(tīng)說過市場面有銀行真的給房企做貼現”，葛戈表示，民間資(zī)本參與的情況很多。
作爲民間資(zī)本的盛餘，就會從事這樣的業務：“比如藍(lán)光給下(xià)面的建築公司開(kāi)出商(shāng)票(piào)，但很多銀行不做貼現業務，而這些持票(piào)人急着發工(gōng)資(zī)、買材料，急需用錢；而有的供應商(shāng)也不接受這個商(shāng)票(piào)，所以這些人就來找我(wǒ)們，我(wǒ)們相當于民間貼現了。”
貼現率是根據市場行情變動。“所謂貼現率，某頭部房企去(qù)年就是7.5折了，這就意味着，這家房企開(kāi)出的100塊的商(shāng)票(piào)，我(wǒ)隻能給75塊；之後我(wǒ)再拿着商(shāng)票(piào)去(qù)開(kāi)發商(shāng)進行兌付。”葛戈表示，一(yī)般來講的話(huà)，能夠做到8.5折的已經很好了。
不過，今年爆雷情況太多，據葛戈稱，“之前在做房企商(shāng)票(piào)的朋友今年基本不敢做了。”西政資(zī)本指出，自從幾家百強房企近幾個月頻(pín)繁出現商(shāng)票(piào)逾期兌付的問題後，市場各方對保理、商(shāng)票(piào)這類純信用的融資(zī)出現了很明顯的排斥情緒，而存量的一(yī)些保理、商(shāng)票(piào)融資(zī)業務等明顯提高了融資(zī)成本。
但總有人火(huǒ)中(zhōng)取栗。盛餘介紹，藍(lán)光、華夏幸福(600340,股吧)等企業的商(shāng)票(piào)流動性已經很低了，隻有少部分(fēn)人會以很低的價格收購，比如4折、5折，之後計劃用法律手段起訴，把款項拿回來。盡管起訴也需要時間、資(zī)金成本，但“100萬元面值的商(shāng)票(piào)，50萬元買下(xià)來，通過起訴或其他渠道把錢拿回來，利潤也還是很可觀的。”這中(zhōng)間若是“國”字頭或“中(zhōng)”字頭的企業，成功的可能性相對更高。
當然，其中(zhōng)也有風險，比如不一(yī)定能全部執行到位等。盛餘手中(zhōng)就持有過千萬華夏幸福的商(shāng)票(piào)，而後者已經沒有現金流，執行也會很困難。
房企商(shāng)票(piào)納入監管
無論民間貼現的效力認定究竟幾何，市場上越來越多的商(shāng)票(piào)違約現象卻是無法被忽視的存在。其中(zhōng)不乏收款人爲小(xiǎo)型供應商(shāng)的商(shāng)票(piào)。
除了恒大(dà)之外(wài)，實地集團近期也再被曝光商(shāng)票(piào)違約事件。有持票(piào)人在微博等公開(kāi)平台貼出的商(shāng)票(piào)票(piào)面金額并不高，15萬、30萬元的情況也不鮮見。“開(kāi)發環節涉及的供應商(shāng)有200多個，整體(tǐ)算下(xià)來，規模還是很龐大(dà)。”陳貝說。
不過，不少開(kāi)發商(shāng)在被曝光了違約事件後，很快也就進行了全額兌付。
有房企内部人士表示：“能晚點付當然是晚點付好，而且早些年，企業的環境沒那麽惡劣，供應商(shāng)也不會通過公開(kāi)途徑曝光。”
“隻不過這兩年供應商(shāng)發現，有些開(kāi)發商(shāng)是真的有可能付不出來錢，所以才開(kāi)始着急，導緻整個開(kāi)發商(shāng)的信用都在降低，從而引起了一(yī)系列的連鎖反應。”上述人士稱。
有從事票(piào)據行業的人士向記者表示，近期地産雷多，不排除是黃牛在其中(zhōng)從事違法活動，但根本原因可能還是在于企業飲鸩止渴，通過票(piào)據融資(zī)逃避監管，大(dà)量開(kāi)票(piào)，導緻商(shāng)譽受損，地産商(shāng)業承兌彙票(piào)貼現利率飙升，以恒大(dà)爲例，已經達到了30%以上。“有個問題值得我(wǒ)們思考，黃牛是一(yī)直存在的，爲什麽‘三道紅線’之後，爆雷特别多呢？”
安信證券統計數據顯示，房企商(shāng)票(piào)規模差異較大(dà)。其中(zhōng)，恒大(dà)2020年應付票(piào)據餘額爲2057億元，占TOP50的51.3%，遠高于其他房企，且均爲商(shāng)業承兌彙票(piào)。綠地、融創、碧桂園等房企票(piào)據餘額均在200億元以上，而萬科、華僑城、遠洋等房企2020年末應付票(piào)據餘額不足10億元，中(zhōng)海、金地、濱江等房企則無商(shāng)票(piào)。
2020年下(xià)半年房地産融資(zī)政策明顯收緊，多數房企商(shāng)票(piào)餘額均明顯增長，保利、新城、綠地等房企商(shāng)票(piào)規模漲幅均在一(yī)倍以上。
盛餘表示，這帶來的變化之一(yī)便是貼現率的提升，過去(qù)都是春節前貼現利率比較高，年終歲尾集中(zhōng)結算工(gōng)程款、發工(gōng)資(zī)等，但“今年一(yī)直都比較高”。
公開(kāi)信息顯示，截至7月27日，如今陷入了債務危機的藍(lán)光發展(600466,股吧)，其商(shāng)票(piào)貼現率達到36%，富力地産也在30%以上；世茂在16%~21%，金科在19%~20.1%，新城控股(601155,股吧)爲13.5%~15.3%，龍湖在10.5%~12.5%；華潤置地則保持着很低的水平，在4%~5%之間。
在盛餘看來，貼現率的高低可與房企本身的資(zī)金狀況、兌付能力相關聯。“華潤的貼現率很低，處于很良性的狀态。”
不過，随着商(shāng)票(piào)融資(zī)的規模高速增長，房企隐形杠杆不斷加高，近日有市場消息稱，央行已将“三道紅線”試點房企商(shāng)票(piào)數據納入監控範圍，要求相關房企将商(shāng)票(piào)數據每月上報。
據透露，房企商(shāng)票(piào)數據目前暫未納入“三道紅線”計算指标，未來或可能被納入。有跟蹤地産闆塊的券商(shāng)分(fēn)析師向記者表示，業内目前也會對房企商(shāng)票(piào)兌付情況進行關注。
華西證券預計，未來的監管方向不排除将商(shāng)票(piào)納入有息負債的計算範疇，要求房企定期披露商(shāng)票(piào)規模等數據，房企商(shāng)票(piào)的後續發行、交易、承兌等将更加正規化。
